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I tre rischi che compongono la “Chimera” dei mercati

Scritto da  Giovedì, 12 Luglio 2018 10:50
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In accordo con la mitologia greca, la Chimera è un mostro sputa fuoco e una creatura ibrida il cui corpo è composto dalle parti di tre animali, tipicamente rappresentata come un leone con la testa di capra e la coda che finisce con la testa di un serpente. La Chimera è una rappresentazione calzante delle tre principali minacce che vediamo sul mercato al momento:

1. Il desiderio della maggior parte delle Banche Centrali di iniziare la stretta monetaria con le mosse aggressive sia della Fed sia della BCE il mese scorso. Draghi, ancora una volta, ha magicamente passato come accomodante una forward guidance senza impegno, ma la realtà è che la BCE sta raggiungendo la FED nel processo di assorbimento della liquidità creata negli anni passati.
2. L’inverno tecnologico sta arrivando: in molti settori (media, processori, ecc.) gli storici player sono attaccati da nuovi operatori con l’effetto di spingerli ad acquisizioni difensive che porteranno all’aumento dell’indebitamento, ma a risultati molto inefficienti che non ostacoleranno l’avanzata dei giganti tecnologici. 3. Il livello del leverage dei mercati e lo squilibrio tra liquidità dei portafogli sottostanti a molti fondi con possibilità di uscita giornaliera. Ci aspettiamo crisi di liquidità e violenti salti di prezzo sempre più frequenti una volta che i fondi saranno forzati a ridurre le loro esposizioni.
La prossima crisi verrà dalla politica dei dazi voluta da Trump: il Presidente americano potrebbe calmarsi e sospendere i dazi, oppure insisterà pensando di poter facilmente vincere la guerra tariffaria. Lo scenario è assolutamente binario e difficile da prevedere, quindi crediamo che la cosa migliore sia comprare più opzionalità possibile, mentre attendiamo il prossimo tweet. Rimaniamo convinti che la parte più costosa sia quella dei governativi e all’interno del fixed income la componente core Europe: titoli tedeschi, titoli francesi e titoli olandesi. Vediamo tatticamente del valore sulla periferia in generale, nelle obbligazioni sovrane di Italia e Grecia.
Anche il mondo dei governativi americani potrebbe andare in tensione: la Fed ha iniziato una politica monetaria ristrettiva e la guerra commerciale con la Cina potrebbe portare Pechino a ridurre l’acquisto dei titoli di stato americani. Il comportamento dell’Amministrazione americana è infatti imprevedibile, così come le reazioni cinesi. Nonostante tutto riteniamo che sia più probabile trovare un compromesso, piuttosto che sfociare in una dichiarazione di guerra totale che comporterebbe perdite drastiche per tutte le parti coinvolte.
Ci aspettano mesi che potrebbero diventare molto volatili e difficili, quindi adottiamo un approccio molto cauto: stiamo costruendo posizioni di volatilità per coprirci da eventi estremi, sia sull’upside che sul downside.
Marc Chapman, gestore del fondo HI Principia di Hedge Invest SGR Europa, i settori da tenere d’occhio con il ritorno della volatilità
Analizzando l’andamento del mese notiamo una ripresa della volatilità associata alla macro, originata da diversi fattori: in primo luogo la retorica tra USA e Cina riguardante sanzioni e barriere commerciali e in secondo luogo un generale indebolimento dei fondamentali economici. Se guardiamo all’Europa, gli indicatori PMI in Germania e nell’Eurozona hanno registrato un rallentamento nelle ultime 6 settimane. Inoltre, abbiamo avuto newsflow riguardanti alcuni comparti e aziende.
Il settore automotive sta soffrendo a causa di questo rallentamento e delle problematiche legate alle barriere commerciali. Nel corso del mese, Daimler ha rilasciato un profit warning e VW ha dichiarato che rallenterà la produzione nel quarto trimestre, impattando il sentiment sull’intero settore. A sua volta, questo rallentamento comporterà implicazioni negative sul settore dei semiconduttori e fornitori del settore automotive. In questo contesto, la parte più rischiosa del portafoglio ha sottoperformato a giugno.
I contributi positivi alla performance del mese sono arrivati invece da basket specifici composti da titoli ciclici: un basket materie prime che comprende i principali player in Europa operanti nel settore, e anche un basket di titoli tecnologici e indici generali di mercato. In riferimento al posizionamento, il book lungo è principalmente esposto verso nomi con caratteristiche difensive. Le principali posizioni nel fondo sono legate al settore HealtchCare e legate all’andamento del dollaro che pensiamo possano fare bene in un contesto economico atteso più complicato.
Il book corto è composto principalmente da società europee con caratteristiche cicliche, dove pensiamo che il vento a favore si stia adesso riducendo e dove pensiamo che il rischio associato agli utili sia piuttosto alto. Quindi come sempre la nostra intenzione è di ricercare nel nostro universo nomi trascurati dal mercato e che hanno una specifica tesi di investimento long o short, e che quindi offrono alpha potenziale elevato. Essenzialmente il fondo è market neutral in questo momento, e rimarrà tale a meno che non ci sia un significativo cambiamento del contesto di mercato.
Erik Renander, gestore del fondo HI Africa Opportunities di Hedge Invest SGR Emergenti: ci sono le basi per una seconda metà dell’anno promettente
A livello di contesto macroeconomico, è complicato confrontarsi con il sentiment negativo verso i Mercati Emergenti, alimentato anche dalla positività verso il dollaro: nel mese di giugno sono stati registrati ancora uscite di investitori da questi paesi e diversi mercati hanno subito correzioni tra il 25 ed il 30%. Ciò detto, complessivamente credo che quello attuale sia uno scenario favorevole per la seconda parte dell’anno, in quanto le valutazioni sono interessanti e le valute a buon mercato.
Nonostante le preoccupazioni degli investitori verso gli Emergenti, legate alla guerra commerciale e alla crescita globale, questo livello di negatività e di valutazioni depresse pongono le basi per una seconda metà dell’anno promettente, ed è evidente l’opportunità per comprare. Nonostante il mese complicato per gli Emerging Markets e i mercati Africani, la performance del nostro fondo HI Africa Opportunities è stata positiva di 30 punti base e vediamo le premesse per una seconda metà dell’anno promettente per l’asset class. Il Dow Jones Africa Titans 50, il nostro benchmark, è stato negativo di circa il 3,5% nel mese, mentre l’indice sudafricano ha perso circa il 4,5%.
I principali contributi positivi sono arrivati dalla componente allocata ai bond governativi e dalle posizioni corte. In questo quadro macroeconomico, il posizionamento del portafoglio non è sostanzialmente variato, ad eccezione di un incremento della posizione in Tullow Oil. La società è una oil company quotata a Londra che produce circa 90.000 barili al giorno, principalmente grazie a due grandi campi petroliferi in Ghana.
La società è stata negativamente colpita dalla crisi dei prezzi del 2015 e dall’eccessivo debito, ma il management ha fatto un buon lavoro di ristrutturazione e a risanare il business, operando sul taglio dei costi, vendendo parte degli asset, raccogliendo capitale e riducendo il debito. Oggi, con il rimbalzo delle quotazioni del greggio, la compagnia genera circa 700 milioni di dollari di free cash flow.
Inoltre, la società ha in cantiere due grandi progetti in Uganda e in Kenya, che porteranno la produzione a 130.000 barili al giorno in circa 3 anni, generando una crescita di circa il 30% del livello di produzione. Confrontando il 17% di free cash flow yield di Tullow Oil con alcuni dei peers quotati a Londra che hanno circa il 7-8%, pensiamo che l’azione abbia un 70% di upside dai livelli attuali, ed è per questo che abbiamo deciso di incrementare la posizione.

                                      di Filippo Lanza, Gestore del fondo HI Numen Credit di Hedge Invest SGR

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