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Eurozona, investitori costretti a ripensare radicalmente la propria gestione dei rischi di mercato

Scritto da  Martedì, 10 Luglio 2018 10:56
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L’arrivo al potere in Italia di una coalizione tra il M5S e la Lega ha messo in allarme i mercati finanziari a maggio. Dopo che è trapelata la notizia che negli scenari configurati dalla coalizione rientrava anche un progetto di uscita dall’euro è partita una raffica di colpi di scena politici che ha provocato l’indebolimento dell’euro,

dei mercati azionari europei e soprattutto dei mercati obbligazionari dell’Europa cosiddetta “periferica”. Insomma, lo spettro dell’uscita dall’Eurozona di un paese dell’Unione è tornato a perseguitare gli investitori. In primo luogo, è necessario sottolineare che la paranoia su questo tema è pienamente giustificata. Infatti, che si tratti della Grecia o dell’Italia, l’uscita di un qualsiasi paese dall’Eurozona rischierebbe di creare un precedente letale. Se l’esperienza dimostrasse che un paese può effettivamente uscire dall’Eurozona, occorrerebbe quantificare la plausibilità di un tale scenario per ogni paese. A questo punto, un euro non avrebbe mai più esattamente lo stesso valore indipendentemente dal paese in cui è depositato.
Qualsiasi investitore sarebbe invogliato a conservare il proprio capitale in euro nei paesi in cui esso sarebbe più al sicuro, evitando gli Stati membri più fragili. Sarebbe la fine della fungibilità dell’euro e quindi, dell’euro stesso. La posta in gioco è dunque ben maggiore.
L’Italia del 2018 presenta un rischio plausibile di uscita dall’Eurozona?
Tecnicamente è del tutto possibile che un paese sovrano ritorni alla propria moneta nazionale. Tuttavia, per fare ciò devono essere soddisfatte almeno due condizioni. La prima è che l’uscita dall’euro rispecchi la volontà del paese. Invece tutti i sondaggi di opinione dimostrano che la maggioranza della popolazione italiana oggi desidera mantenere l’euro.
È vero che nulla vieta a un governo eletto democraticamente di prendere decisioni contrarie alla volontà del popolo. Ma questa prospettiva sarebbe quantomeno paradossale da parte di un esecutivo che dichiara esplicitamente di voler rispecchiare la volontà degli elettori. In secondo luogo, l’operazione deve essere compiuta di sorpresa. Infatti, se il governo annunciasse in anticipo la propria intenzione, questo provocherebbe ovviamente una fuga di capitali, cosa che causerebbe l’immediato fallimento del processo ancor prima di cominciare. La combinazione di questi due fattori fa sì che per il governo italiano decidere l’“Italexit” significherebbe tradire esplicitamente e deliberatamente il mandato conferitogli dagli elettori. Poco plausibile.
Questo significa che l’Italia rientrerà rapidamente nei ranghi?
E così i mercati finanziari potranno riprendere la loro bella traiettoria sostenuta dalla convergenza del costo del debito tra i paesi dell’Eurozona, sancita nell’estate 2012 sotto l’egida rassicurante di Mario Draghi? Molto improbabile, e per due ragioni.
Prima di tutto, se è vero che il governo di Giuseppe Conte non può annunciare un piano di uscita dalla moneta unica, è anche vero che vorrà farsi artefice di una drastica svolta nella politica economica: il dogma dell’austerità di bilancio sarà contestato. È poco probabile che i mercati finanziari accolgano con favore la discesa deliberata verso deficit di bilancio più importanti.
Ma questo rischio non dovrebbe costituire una minaccia nell’immediato, innanzitutto perché l’Italia dispone di un certo margine di manovra che può utilizzare senza mettere a repentaglio i conti pubblici (il deficit di bilancio italiano oggi è inferiore a quello della Francia e il saldo delle partite correnti dell’Italia è positivo). Si può anche supporre che l’ossessione di Matteo Salvini per la questione dei migranti offra a Bruxelles, o al binomio franco-tedesco, una leva negoziale da sfruttare per ottenere un programma economico accettabile da parte dei mercati in cambio di un aiuto su questo fronte. Il secondo motivo di preoccupazione è più profondo e non riguarda solo l’Italia.
Le riforme strutturali nei paesi europei e istituzionali a livello dell’Unione sono ancora poco avanzate. Questa carenza non è stata finora resa evidente perché la Banca Centrale Europea ha sempre fornito un sostegno attivo e il ciclo economico è favorevole. D’altro canto, l’arretratezza delle riforme potrebbe diventare lampante tra qualche mese, quando l’economia rallenterà, a maggior ragione se la decelerazione coinciderà con la progressiva riduzione del sostegno della BCE.
Infatti, in assenza di riforme tali da consentire la riduzione dei tassi d’indebitamento, i mercati non concederanno più ai paesi periferici più fragili il lusso di poter ricorrere all’arma del bilancio senza che ciò comporti un rialzo dei tassi di interesse.
E l'Unione europea non avrà più un bilancio europeo sufficiente a colmare le carenze degli Stati più vulnerabili. In altre parole, i paesi più deboli saranno i più penalizzati e così la magnifica dinamica della convergenza tra i paesi dell’Eurozona – di cui mercati azionari, obbligazionari e del credito hanno approfittato negli ultimi sei anni – sarà bruscamente rimessa in discussione.
A questo proposito, una tale prospettiva, da sola, giustifica il senso di urgenza che Emmanuel Macron tenta d’infondere nell’implementazione del proprio programma di riforme in Francia. Riassumendo: né le politiche monetarie né le politiche di bilancio avranno la flessibilità che avevano in passato per potere stabilizzare il prossimo rallentamento economico. Questa prossima fase del ciclo economico comporterà per gli investitori la necessità di abbandonare i riflessi acquisiti a partire dal 2012 e di ripensare radicalmente la propria gestione dei rischi di mercato.

                          di Didier Saint-Georges, Managing Director e Membro del Comitato Investimenti di Carmignac

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