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Da quantità a qualità, come cambia la crescita cinese

Scritto da  Lunedì, 18 Giugno 2018 10:19
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Da qualunque punto di vista la si guardi, la crescita cinese sta rallentando, e in particolare lo sviluppo degli investimenti obbligazionari – come confermato dai dati domestici. I leader cinesi hanno reso prioritarie la riduzione del rischio, la stabilità finanziaria e il contenimento della leva, e il focus è quindi passato da “crescita ad ogni costo” a “crescita di qualità”.

Consideriamo la Cina una delle tre locomotive di crescita globale. La crescita del PIL cinese, tuttavia, è sempre stato dipendente da investimenti finanziati tramite indebitamento dalla crisi finanziaria globale e la crescita del credito ha superato la crescita nominale del PIL negli ultimi anni, in particolare se si prende in considerazione il credito sommerso.
Questo livello di debito consistente e in crescita è da lungo tempo una delle principali fonti di preoccupazione per gli investitori, dato che un deragliamento di una potenza globale di queste dimensioni avrebbe un enorme impatto sull’economia mondiale e sui mercati obbligazionari. Ma la Cina sta prendendo le misure volte ad evitare tale eventualità.
Nel corso degli ultimi cinque anni la quota di crescita relativa agli investimenti credit-intensive è gradualmente diminuita. Dal 2012, la crescita su base annua degli investimenti nel settore manifatturiero è diminuita, passando dal 31,8% nel 2011 al 4,1% di ottobre 2017. Una crescita di questa entità è destinata a continuare nel breve termine, sostenuta dagli investimenti nelle migliorie di produzione e nell’innovazione tecnologica (incluse Intelligenza Artificiale, macchinari di alto livello, veicoli elettrici e industrie biomediche).
In termini di infrastrutture, gli investimenti hanno continuato a crescere a ritmo sostenuto, ma ci aspettiamo un’ulteriore frenata anche in questo ambito nel corso del 2018. La crescita totale degli investimenti obbligazionari dovrebbe calare dal 7,2% del 2017 a un dato intorno al 6%, a seguito dell’entrata in funzione del deleveraging e delle misure di stretta del governo.
Il governo centrale ha anche bloccato alcuni progetti che erano in programma, mandando un segnale ai governi locali rispetto alla loro volontà di contenere i debiti e gli investimenti a livello periferico. Anche se gli investimenti in quasi tutte le aree sono in calo, i servizi e i consumi sono attualmente interessati da un trend di crescita reponsabile di quasi il 70% della crescita del PIL.
Il desiderio e la possibilità di consumare che caraterizza la nuova generazione, più ricca, ha favorito una modifica struttrale in termini di prodotti acquistati, incrementando enormemente i consumi di servizi di informazione, di elettrodomestici smart, di cultura, turismo, sanità e formazione. La stabilità occupazionale, il mercato del lavoro solido e la crescita dei salari continueranno a far aumentare il reddito disponibile e giocheranno un ruolo chiave per la crescita del PIL nel 2018. Il focus principale del governo è stato proprio la riduzione dei rischi legati al sistema finanziario, e in particolare la leva del sistema bancario ombra, che è probabilmente l’elemento più debole dell’universo del debito cinese.
I finanziamenti tramite istituzioni finanziarie non bancarie (NBFI), spesso per mezzo di veicoli più rischiosi, sono cresciuti enormemente, dai 7.000 miliardi di renminbi (1.100 miliardi di dollari) alla fine del 2013 ai 24.000 miliardi (3.77 miliardi di dollari) a metà del 2016, principalmente attraverso il mercato interbancario. A partire dagli ultimi mesi del 2016 regolamenti più stringenti hanno portato a un declino delle attività finanziarie ombra, la cui crescita è passata dall’80% su base annua di inizio 2016 all’11% di fine 2017.
Il settore immobiliare è da sempre stato un elemento chiave dell’economia cinese, con le industrie ad esso legate responsabili del 25% del PIL nel 2016. A livello di urbanizzazione, lo spazio abitabile per persona è salito dai 2 metri quadrati degli anni ’90 ai 41 metri quadrati (pari all’Olanda), mentre l’impatto della leva sul mercato immobiliare sta diminuendo grazie alle politiche attuali più stringenti. La riqualificazione delle baraccopoli rimane un fattore di crescita, spinta dagli sforzi dei governi locali. Ci aspettiamo che la crescita delle vendite di spazi abitativi continuerà a rallentare fino alla prima metà del 2019, mentre gli investimenti nel real estate raggiungeranno il 3% nel 2018 (nel 2017 erano il 7%).
Il PIL si è mantenuto su livelli soprendentemente alti nel 2017, con una crescita reale pari al 6,8%. Questo è dovuto in parte al cambio strutturale verso una crescita guidata dai consumi, e in parte all’effetto positivo della florida economia globale. La cresicta del credito ombra ha registrato un forte rallentamento e i solidi dati relativi al PIL hanno contribuito a ridurre il gap tra la crescita del debito e la crescita del PIL. Il focus del Partito per i prossimi cinque anni è la riduzione del rischio finanziario e la lotta a inquinamento e povertà.
E anche se il target di crescita reale del PIL per il 2018 è pari al 6,5%, questo non sarà più oggetto di valutazione per le amministrazioni locali – un fattore questo che dobrebbe contribuire al cambiamento a partire dal basso. Il cambio di paradigma della Cina offre grandi opportunità per gli investitori. L’esposizione alla Cina dei portafogli del credito di Robeco è focalizzata sulla new economy.
Investiamo ad esempio nel segmento legato alla distribuzione del gas, spinto della transizione verso fonti energetiche più pulite, ed evitiamo le industrie della vecchia economia come l’estrazione minerararia e l’acciaio. Deteniamo anche obbligazioni di quelle società che beneficieranno del passaggio a una economia basata sui consumi.
È ancora da vedere se la Cina sarà in grado di rimuovere completamente gli eccessi del passato per quanto riguarda il credito e di ridurre lo sbilanciamento del rapporto debito/PIL senza intaccare la crescita di lungo periodo. In un’economia di mercato implementare l’attuale strategia sarebbe difficile, ma considerato il “modello economico cinese” potrebbe avere successo. Sicuramente i primi segnali sono incoraggianti.

                                          di Reinout Schapers, Portfolio Manager Robeco Emerging Credits

Read 248 times Last modified on Lunedì, 18 Giugno 2018 10:28

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